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期货市场对冲交易探讨

2017-05-03    点击量:274

 一、 对冲交易概述

  期货市场对冲交易主要是通过判断不同品种之间的强弱关系从而赚取其中差价的一种交易。

  二、 对冲交易构建模式

  对冲交易可以是两个品种之间的对冲交易,也可以是一揽子品种之间的对冲交易。

  三、 对冲交易分析方法

  对冲交易主要分析品种之间的供需差异从而判断其强弱关系。

  四、 对冲交易操作方法

  对冲交易需要确定资金分配、出入场时机、止损等

  期货市场目前主要的交易方式有单边投机交易、套利交易、对冲交易,投机交易由于价格波动剧烈,风险非常大;传统套利交易波动小、风险也较小,但最终的收益也相应较小,而对冲交易则刚好介于其中,这对于希望追求高回报同时又想规避高风险的投资者来说,对冲交易则不失为一种折中的选择。

  一、对冲交易概述

  期货市场作为市场经济的一部份,也同样受到各种政治、经济、环境等因素的影响,存在着大致相同的系统性风险,只是在各自不同的供需背景下,所体现的变化存在着一定的差异性,而这种差异性就是对冲交易的基础,通过研究相同系统性风险下不同品种强弱差异,从而买入强势品种、卖出弱势品种来赚取其中的差价,这就是对冲交易。

  以中国期货市场为例,过去的2010年,整个中国都在经历着通货膨胀的影响,期货市场也不例外,所有品种在通胀的影响下,都不同程度的出现了上涨,这是一个系统性影响因素,我们以郑商所棉花和大商所大豆为例:


  图1、2010年棉花周线图

  数据来源:文华财经


  图2、2010年大豆周线图

  数据来源:文华财经

  从棉花与大豆的走势图可以清楚的看到,整个2010年,二者均出现了明显的上涨,这是通胀这个系统性因素对二者的影响,但由于棉花与大豆自身供需存在着较大的差异:其中棉花存在着较大的缺口,而大豆存在着一定程度的过剩,这就导致了它们涨跌幅度存在着差异,通过棉花与大豆的比值变化可以看到这一点:


  图3、2010年棉花与大豆比值周线图

  数据来源:文华财经

  由于单边投机交易风险过大,则可构建对冲交易来赚取其中的价差。有的投资者会提出疑问:既然通过供需差异已经判断出方向,为何不直接参与投机交易?这就牵涉到供需与价格走势的相关性问题,事实上,在供需紧缺的情况下,价格并不一定就上涨,在供需过剩的情况下,价格也并不一定就下跌,以前面所提到的大豆为例,整个2010年,大豆是过剩的,但价格并没有下跌反而有所上涨,如果根据供需结论来操作,那就应该单边做空大豆,这样的结果必然是大幅亏损,而通过买入棉花卖出大豆的对冲交易却能赚钱,这也是对冲交易的优势所在,我们并不一定需要判断出价格的单边方向,只需要判断出品种之间的强弱既可。

  对冲交易与传统的套利交易有一定的交叉之处也有不同之处,对冲交易的随意性较大,它既可以是相同品种之间的对冲交易,比如内外盘对冲交易,这一点与跨市场套利是相同的,也可以是不同品种之间的对冲交易,比如棉花与大豆对冲交易。传统的套利由于限定了品种之间或之内要具有相关性,这也限定了套利机会的出现,比如铜的跨期套利与跨市场套利,由于众多投资者参与铜的跨期套利,只要稍有机会,则大量的套利盘涌入,使得沪铜价差很难出现大幅度的变化,并且由于贸易商的大量参与,沪铜与LME铜之间的比值波动也较以前大幅收窄,这样,套利交易机会则无疑大大减少,回报自然也就减少。而对冲交易则不存在这个问题,一是因为全球可选择的品种众多,二是可任意选择不同品种构建组合,这无疑大大丰富了对冲交易的选择范围,比如同样处于通胀因素的影响之下,我们既可以构建棉花与大豆的对冲交易,也可以构建黄金与大豆的对冲交易,这就不会因为相关性的限制而失去投资机会。

  

二、对冲交易构建模式

  对冲交易由于其带有相当的随意性,这也无疑大大丰富了它的构建模式。其中最主要的几种模式有:内外盘同品种对冲交易(如铜内外盘对冲交易)、相关双品种对冲交易(如铜与铝)、非相关双品种对冲交易(如棉花与大豆)、相关多品种对冲交易(如铜铝铅锌对冲交易)、非相关多品种对冲交易(如铜棉花大豆PTA对冲交易)等等。


      (一)内外盘同品种对冲交易

      由于这种对冲交易与传统套利交易模式相同,如铜和大豆等的跨市场套利,其研究方法大家皆已熟悉,这里也不再赘述。

      (二)相关双品种对冲交易

      相关双品种对冲交易与传统套利交易近似,但又不完全相同,传统套利是通过计算二者之间的合理价差或加工利润等来判断是否存在着套利机会,比如小麦和玉米由于存在着可替代性,它们之间也存在着一个合理的价差范围,当超出这个范围时则可以进行套利交易,而对冲交易则不一定需要判断它们之间的合理价差,比如铜和铝,同样是金属,在某些方面也具有一定的可替代性,其走势也具有较强的相关性,但它们之间并不存在着合理的价差,只要通过一定的方式判断出二者之间的强弱,就可以进行对冲交易。

      (三)非相关双品种对冲交易

      非相关双品种对冲交易与相关双品种对冲交易不同,由于选择的两个品种不具有相关性,受到的影响因素也有可能不同,这样也增加了分析因素的多样性,既需要分析所受到的相同影响因素,比如宏观层面的通胀因素,也需要分析二者之间不同的影响因素,比如供需的差异。但正是由于品种之间不具有相关性,这也丰富了此对冲交易可选择的范围,只要两个品种之间存在着强弱关系,我们就可以构建二者之间的对冲交易。

      (四)相关多品种对冲交易

      相关多品种对冲交易是相关双品种对冲交易的一种延伸,它不只局限于两个相关品种之间,而是对一揽子相关品种构建对冲交易,比如铜、铝、铅、锌,这四个品种均为金属品种,而且受到的宏观影响因素也大致相同,因此其走势也往往具有同涨同跌的属性,但由于它们各自的产业政策或贸易政策不同,各自的供需基本面也存在着差异,这就导致了它们的涨跌幅度不同,这就为对冲交易提供了基础,我们可以通过买入最强势的几个品种,卖出最弱势的几个品种来构建对冲交易,比如,买入最强势的铜、铝,卖出最弱势的铅、锌,从而赚取其中的差价。

      (五)非相关多品种对冲交易

      非相关多品种对冲交易是非相关双品种对冲交易的一种延伸,与相关多品种对冲交易有一定的相似性,只是在品种的选择上更加灵活,当然,这样也增加了分析的难度。对于一揽子非相关品种,通过分析其各自的影响因素与自身供需状况来判断其强弱,最后通过买入强势品种,卖出弱势品种赚取其中的价差。

      三、对冲交易分析方法

      对冲交易与传统套利交易分析方法上有一定的相同之处,比如成本核算,在研究大豆的跨市场套利时,我们对进口成本的核算可以帮助确定套利的区间;而在对冲交易的分析时,我们也可以对成本进行核算以确定上涨或下跌的空间从而辅助对强弱品种的选择。

      下面以非相关双品种对冲交易为例,简单谈谈如何对对冲交易进行分析判断。

      我们以前文所提到的棉花、大豆的对冲交易为例,来看看具体如何分析非相关双品种对冲交易。其它对冲交易模式可以参考此分析方法进行分析。

      棉花和大豆作为两个非相关品种,我们首先需要分析它们所受到的相同的影响因素,其次再分析它们各自的不同之处,从而判断它们之间的强弱关系。

      棉花和大豆均为农产品,而农产品在通胀时期受到的影响最为明显,虽然在通胀时期并不代表所有商品都会上涨,但可以作为一个系统性因素进行分析,因为通胀对绝大多数商品的影响是一致的,因此,判断是否处于通胀则成为第一步,我们可以通过分析CPI的变化来判断:

      数据来源:金瑞研究所

      从数据上可以看出,中国CPI指数自2009年以来不断的上涨,通胀正在逐步显现,当我们判断出这一点之后,我们可以预测,通胀将对所有农产品产生影响,促所农产品价格上涨或至少下跌幅度减少。

      在判断出通胀这一大背景下,我们再分析棉花和大豆各自基本面的差异,对于商品期货来说,基本面的差异主要是指供需层面上的差异,因为影响商品价格走势主要还是供需这一基本因素,因此,我们主要分析棉花和大豆在供需层面上的差异,可以通过对比法分析二者之间的供需差异。

      先看全球棉花与大豆的供需差异:

      表一:2010年度全球棉花/大豆供需表

      2010年度 供给 需求 平衡量(%)

      全球棉花(百万包) 113.88 119.08 -4.57

      全球大豆(百万吨) 250.13 246.35 1.51

      (数据来源:金瑞研究所)

      从全球棉花与大豆供需数据来看,棉花处于大幅度紧缺之中,而大豆处于小幅过剩之中,整体差异明显。

      再看中国棉花与大豆的供需差异:

      表二:2010年度中国棉花/大豆供需表

      2010年度 产量 进口量 消费量 出口量 平衡量(%)

      中国棉花(百万包) 33 11.5 49 0.03 -13.73

      中国大豆(百万吨) 15.2 49 63.52 0.45 0.36

      (数据来源:金瑞研究所)

      从中国棉花与大豆的供需数据来看,其供需差异同样明显,棉花大量紧缺而大豆大致平衡,这对于我们判断二者之间的强弱提供了最基础性的判断,也是最重要的判断依据。

      库存作为商品供需最终的反应,其变化情况也能帮助我们间接判断供需的差异性。


      图5、郑商所2010年棉花库存

      数据来源:文华财经


      图6、大商所2010年大豆库存

      数据来源:文华财经

      从棉花与大豆的库存变化图上可以看出,自2010年4月份起,棉花库存持续下降而大豆库存持续上升,这也间接显示出二者之间供需的差异性:棉花比大豆更加紧缺。

      中国是一个棉花和大豆的净进口国家,净进口量的变化也间接影响到现货市场的充裕程度,因此,分析二者净进口量的变化情况也可以辅助判断二者之间的供需强弱性:


      图7、中国棉花2010年净进口量

      数据来源:金瑞研究所


      图8、中国大豆2010年净进口量

      数据来源:金瑞研究所

      从上面两组进口数据可以看到,棉花进口量除12月之外,总体呈下降趋势,在一个紧缺年度,进口量的减少无疑会加剧现货的紧张状况从而推升价格,而大豆进口量除10月之外,总体呈上升趋势,这对于本已过剩的大豆无疑会压制其价格上涨空间,通过这样的对比也能显示出棉花比大豆更强的特点。

      综合上面的分析我们大致可以得出,在2010年棉花将比大豆更强势的结论,这对于我们进行买入棉花卖出大豆的对冲交易提供了依据。


    四、对冲交易操作方法

      对冲交易在具体操作上也有许多需要注意的地方,这与单边投机是相类似的,在进场之前需要确定资金的分配、入场时机的选择、止损、出场时机选择等等。

      (一)资金分配

      对冲交易由于同时交易不同的品种,而品种之间的单位也不尽相同,有些以吨为单位,有些有克为单位,有些以磅为单位等等,这对于具体确定品种之间的资金分配带来了一定的难度,但我们总体可以按照这样一个思路:对于单位相同的品种,比如均以吨为单位的品种,如铜和大豆,可以二者之间的比值作为资金分配系数,再除以相应的合约乘数则可以得出相应的买卖手数,由于手数可能出现小数位,则可以同时乘以某个数使得二者手数均为整数从而得出最终买卖手数。

      对于合约单位不同的品种,则直接按等值原则,也就是找到使二者价值相等的各自最小手数。

      (二)入场时机选择

      对冲交易风险虽然较单边投机更小,但如果时机选择不当,同样可能遭受亏损,因为二者比值在短期内带有相当的随机性,并不一定完全符合对冲分析结论。这就需要相对精确的选择入场时机,我们可以运用技术分析方法,将比值图视为K线图对其进行走势判断,从而确定较佳的入场时机。

      (三)止损确定

      不管是何种交易,确定止损都是非常重要的环节,对冲交易也不例外,在具体的止损设定上,可以按照资金管理原则来确定,也就是设定最大亏损百分比;也可以按照技术分析原则来确定,如比值反交易方向波动多少或反向突破某个技术位则平仓等等。

      (四)出场时机选择

      对冲交易出场时机的选择可以参照单边投机的出场时机选择方法,当有盈利时,可逐步提高出场点,这样既可以保证跟随趋势,又不会被小幅度反向波动干扰从而过早退出。


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